清谈 Teo Seng (7252)

年报摘要：

季报摘要：

公司历史：

Teo Seng创立于1978 年，当时以饲养肉鸡 (Rearing Broiler chicken) 为主，Mr Nam Yok San是公司创办人之一，到了 1992 年，Mr Nam 将公司转型为 Layer Farming Business。

到了1994年，公司被Leong Hup Holding Berhad (LHH) 收购51% 的股权，也在这个时候开始了其他控制成本的业务。

Teo Seng Capital 正式于29-Oct-08 上市大马第二版交易所，IPO 价 RM 0.45。

上市后，最大股东为Advantage Valuations Sdn. Bhd.，根据我看到的资料，这间公司应该是Mr Nam 和刘氏家族所拥有，股权分配应该是49% 和51%，刘氏家族为51%，简单说，Teo Seng是由两个家族在操控着。

2008 年上市时，Teo Seng 以 4 大业务为主 ：

1. Layer Farming
2. Paper Products
3. Feedmill
4. Pet medicine trading

上市所得到的RM 13.71 Million将用来收购 Success Century (SC)，SC 也是从事 Layer Farming 生意，SC 从 TSF 购买小鸡，然后生产了的鸡蛋将卖回给 TSF （为了确保鸡蛋的品质，SC 一定要和 TSF 购买小鸡），上市时 SC 拥有两个 Layer Farm。（欲知更多 SC 的资料请阅读 IPO Page 16）。

2010 和 2011 年，Teo Seng 开始探讨新的业务，目前锁定在 “淡水鱼饲养业” 和 “再生能源业”。

更多资料可参考http://www.teoseng.com.my/profile.html

公司业务：

1. Layer Farming Business

业务从1992 年开始，当时只有 1个 layer farm (capacity 120,000 layer birds)，过后不断地发展，目前为马来西亚第二大的鸡蛋生产者，拥有 2 个 Brooding Farms，5 个 Pullet Farms，和 10 个 Layer Farms (capacity of more than 2 Million layer birds )。

每天生产 2.1 million 粒鸡蛋，产品品牌为“Happy Eggs”。

Teo Seng 很注重养鸡场的环境和设备，里面也用了很多先进的仪器，如鸡蛋收集和鸡只喂食都是自动式的，这无疑提高了鸡蛋生产的效率。

Teo Seng还用了 All-in All-out System，简单说这是把鸡只年龄分类的做法，只把同样年龄的几只放在同样的养鸡场里，这样主要为避免疾病的传播，更多资料请看：http://animalscience.ucdavis.edu/avian/all-in-all-out.pdf

2. Paper Products Business

业务从 1995 年 4 月开始，业务的成立主要是为了控制 Egg Tray 的成本，除了供自家用，产品还有出口到 Australia, New Zealand, Thailand and Taiwan。

3. Feedmill Business

为了控制饲料的成本和品质，Teo Seng 的饲料业在 2001 年开始。

4. Animal Medicine Business

家畜药剂业成立于 2004 （Ritma Prestasi Sdn Bhd），主要是帮Bayer Thai Company Ltd分销药到马来西亚，新加坡和汶莱。一方面能从分销里赚取利润，同时也能提供一个比较便宜的药物价格给自己公司。

5. Renewable Energy Business

这是全新的业务，还在进行中。Teo Seng 利用鸡粪来生产电力，一边让 Layer Farm 变为 Zero Waste Farming，一边能把成本降低。

6. Freshwater fish

这是为了分散投资的业务，目前在 Yong Peng 有 14 个鱼池在饲养非洲鱼，Teo Seng 也是唯一间有饲养鱼的鸡蛋业上市公司。

业务总结：

主要业务为Layer Farm 生意，除了饲养淡水鱼业，其他 4 大业务的成立都是为了帮助控制鸡蛋业的成本和品质。

公司发展与前景：

Teo Seng 保守又稳健的发展她的业务，在创立至今，从饲养肉鸡业转型到 Layer Farm 生意，再收购了几间相同的 Layer Farm 公司来壮大自己的规模，而且也不断留意任何值得收购的目标，这点值得赞许。

目前大马的鸡蛋业已经开始饱和（平均一天鸡蛋消费量两千万粒，Teo Seng 控制了大概 10% 的市场），所以Teo Seng 今年收购了新加坡的Lee Say Egg Products Pte Ltd，这个收购主要是加大在新加坡那边的鸡蛋销售额，同时，管理层也开始探讨进军越南和柬埔寨的可能性。

除了鸡蛋业，Teo Seng 也开始探讨再生能源业务，这个不但能把鸡粪拿来产生电力，更能把整个农场变为零废物农场，暂时还未有任何实质的贡献。

不但如此，今年也开始了淡水鱼的业务，主要是饲养非洲鱼。

旧的业务不用多说，新的业务还需要时间来观察，但是我相信这两个新的业务绝对是正面的。

股息：

根据 IPO 的资料，管理层会努力把股息政策 维持为 20% 到 50% of PAT，虽然如此，IPO 里也有说明，如果公司的财政出现问题，这个派发率将不会维持。

	2009	2010	2011
DPS (Gross) sens	1.85	1.60	2.25
DPS (Net) sens	1.85	1.60	2.25
Dividend payout %	26.06%	21.11%	20.36%

上市了三年，都有维持 20% 以上的派息率，可以说是兑现了他的承诺，虽然 2009 和 2010 年的股息不高，但是以当时的股价来计算都有 3% 以上的 DY。

再以最新的 2.25 sens 股息来计算今天的股价 RM0.52，DY 为 4.33%

不算高，也不算低。

管理层评估：

刻心管理层由两个家族掌控，既是：

Nam 家族 （我不知道 Nam 是什么姓氏，也找不到他们的中文名字）

Mr. Nam Yok San

Mr. Na Yok Chee

刘氏家族

Mr. Lau Jui Peng

Tan Sri Lau Tuang Nguang

Mr. Lau Joo Han

从各种资料看来，我有理由相信 Teo Seng 的领导人是 Mr Nam Yok San，他主要负责整间公司的运作，生产，和方向，以他 30 年在 Layer Farming 的经验来说，绝对胜任有余。

再看公司不断地发展辅助业务来减低 Layer Business 的成本，可见管理层在这个行业有一定的实力和远见。

论诚信就比较难评估，基于这间公司的管理层都非常低调，在网上也找不到很多他们的咨询，固，我们只能依照年报，季报，新闻，和管理层回馈股东的举动来衡量诚信，虽不是最准确的，但是也是唯一我们的运用的咨询。

管理层承若给予 20% 到 50% 的 PAT 为股息，这三年都有做到，很好。

另外一点值得留意，就是董事们的薪金，Teo Seng 一共有 2 位 Executive Director 和 8 位 Non-Executive Director，以 2011 年报的资料，2010 年董事薪金为 RM 5,765,422，2011 年提升到了 RM 10,025869，提升将近一倍，这个数字让人惊讶。以 Teo Seng RM 2 亿的营业额和 2 千多万的盈利来说，这个比率的薪金未免太高了，董事薪金需要密切留意和观察。

资产或价值评估：

以最新的 NTA = RM 0.52 来看，股价并没有被低估。2011 年年报也只列出了十大产业，而且很多都是 09 年评估了的，所以在资料不足的情况下难以做出正确的资产评估。

观看 PPE = RM 110,898,000，现在的市值为RM 104,000,000，也就是说，今天的股价能买到 Teo Seng 的 Property, Plant 和 Equipment，其余的如现金，存货，欠款都是免费的了，以这个角度去衡量，股价还属于不贵。

再看 PE = RM 0.52/RM 0.1105 = 4.7，应该是很低了吧，基于新业务还未有实际的贡献，所以也难以预测 2012 年的 EPS。

以以上三个重点来衡量，股价有稍微被低估的现象，至于会不会变为严重低估，那就得密切关注 2012 年的业务发展。

财务评估：

2009 到 2011 年数据重点：

1. Profit Margin 从 6.96% 提升到 10.65%

2. 2010 年营业额倒退，但是盈利增加

3. 2011 年现金为 RM 22,891,142 （每股现金 RM 0.11），长期负债 RM 3,846,291，短期负债 RM 43,830192。现金不足够还清所有债务，所以 Teo Seng 是不是净现金或零负债公司。

4. Inventories 高达 RM 30,884,561，当中有接近两千万是鸡只（ Layers 和 Pullets）。

鸡只的寿命大概 75 个星期，当一批鸡只卖掉，另一批新的鸡只就来了，所以我认为短期负债和存货的数字是不会怎样变动的，因为卖掉的存货拿来还短期负债，然后又借一笔钱来进新鸡只，存货多了，负债也跟着多，当然 Teo Seng 再过一年应该就有足够的现金来还完所有的债务，但是我相信她比较倾向把资金拿来发展 （纯粹个人意见）。

风险评估：

最大的风险就是禽流感，因为如果禽流感触发，鸡只会被溃掉，当鸡只不能转卖的时候，短期负债就可能出事了，因为现金不足以偿还所有债务，但也无需太担心，毕竟没有现金还有其他融资方式。

PDF 下载： TEOSENG_16112011.pdf

注明: 我的资料只供参考，我不对任何看了我的文章而进行买卖的亏损负责任，要知道，买卖自负哦。

清谈 Compugates

我的 Review:

1.管理层的诚信

a. 老板吴庆标说电子产品拥有10% 的盈利，但是观看公司 6 年的业绩，只有两年赚钱，而且 profit margin 才 0% 到 3%，这个数字远远低过老吴的说法。 年报从来没说清楚过为什么公司每年的业绩那么差，只看到说是因为电子产品销量不好，但是观看营业额，每年都在增加，而且数目不小，销路不好的说法不成立，有一种敷衍或欺骗股东的感觉。

b. 连续把两年 （2009 和 2010）的差业绩推向 Goodwill on consolidation 的 impairment loss，有推卸责任的嫌疑，注意 2009 和 2010 年报的 Chairman Statement。

From Annual report 2010:

“The lower loss before taxation for financial year ended 2010 was mainly due to impairment loss on goodwill on consolidation amounting to RM92.3 million being recognised in the fi nancial year ended 31 December 2009“

From Annual Report 2009:

"The variance as compared to the year of 2008, was mainly due to the impairment of goodwill on consolidation recorded for two Malaysian subsidiaries amounting to RM92.335 million."

c. 老吴的持股量：

2008 = 50.41%
2009 = 29.08%
2010 = 25.23%

2008 年老吴因为财务问题狂卖自己的股票，过后使到投资银行取消和更改他的 margin account 条例，这个导致老吴的股票被投资银行逼仓，当年的持股一度下滑到 22%，但是往后的两年他不断回购自己的股票，一度增加到 32%，财务状况有问题这个说法确实有质疑的地方。

d. 总结：所有因素加起来让我质疑管理层的诚信。

2. 2. 未来发展和前景

a. 为了补救电子产品的亏损，公司在 2009 年开始 Diversify，把新的业务锁定在锡业，沉香业和太阳能业务。

i. 沉香 – 沉香种植一年就能把叶子拿来卖，但是收益会有多少还是未知之数，如果要等到沉香真正贡献，需要等待 5 年以上。

ii. 锡业 – 2009 年报提了一下，其中一个 diversify 的业务，老吴说到锡业的土地是商业用途，不排除将来把土地用来发展产业，2010 对于锡业就只字不提，业务发展就不得而知了。

iii. 太阳能业务 – 两年内完成了 8 个 project，都在 Sabah，公司网站也有部分照片，都是一些的 project，8 个 project 总值 RM 1.7 Million，观看现有的 project，个人觉得这个业务难以改善司的困境。不记得那里看到了，老吴曾经说过这个业务将会是公司未来主要的业务，更说过会竞标Sabah 的再生能源项目。

对于这个业务我有几个疑点：

• 太阳业务是和 ETI 合作的，到底 Compugates 拥有太阳能的科技专利，还是 ETI 所拥有。

• Compugates一直以来都是从事 Distributor 工作，那有没有专业的能力来执行这个业务。

3. 衡量价值

根据 02-11-2011 的收市价来计算 （Share price = RM 0.065），Compugates 市值 RM 138,728,785。Compugates 拥有一些产业和土地，价值RM 20,754,609，部分的价值是 2004 年评估的，我以翻一番来假设产业的价值，那 Compugates 拥有的产业和土地价值大概在 RM 四千万左右。以资产的价值来衡量股价，Compugates 的股价不但没有被低估，反而是被高估了。

============================================================

论价值： Compugates 没有实质的资产做后盾

论业务： 旧业务一直都是处在垂死边界，难有作为；新业务有太多不明朗的状况，难以评估

论管理层：从总总资料都显示管理层的诚信有难以被人信服的因素，固不属于好的管理层

论财务：不算太差，至少负债不高，也拥有现金

论股息：完全没派过股息

论风险：非常的高

我的功课： http://www.mediafire.com/?2kxo5jcyg8ema6n

QL 14th AGM 的体验

今早一睡醒，咦，好像有什么事要做哦，啊，记得了，今天是 QL 的 AGM 呐。

赶快梳洗一番就出门了，一出门，看到天在撒尿，求神保佑不会遇到大塞车吧，幸好，一路上的交通还算不错，我大概在 9:40 AM 左右就到了。

一去到 Ballroom，看到几张非常熟悉的脸孔，他们就是这个论坛的大大们，有鱼大，focus ，小番薯，和 cvlai，我连忙过去打了一声招呼就到柜台 register。

注册后，我拿了一杯咖啡来喝，转过头来，我看到另一位网友，他是我在 FB 认识的网友，也是 QL 的支持者之一，他叫 Edmond。

Edmond 身边有一位好像非常脸熟的人哦，想一想，啊，他就是我非常敬佩的老谢 （很明显的，这个是非常夸张的形容法，我哪里可能不认得老谢，去年就已经看过他一次了，哈哈哈）。

我就和一班论坛的大大们过去和老谢打声招呼。

先自我介绍：Mr Chia 你好，我叫 chengyk （老掉牙的打招呼方式）

过后就入正题了，我的第一个问题是。

chengyk： Mr Chia，我记得你去年的 AGM 提过三足鼎立。

问题还未问完，老谢就开始解释什么是三足鼎立的意思，顾名思义，三个足就是代表 QL 的三个业务，既是海产业，油棕业，和家畜业。

老谢的概念是要把三个业务做好，三个业务都拥有不错的贡献，互补不足，他举了一个例子，他说，禽流感的时候，家畜业进入低潮，但是海产业却做得很好，就是因为有了这三个业务，所有 QL 的盈利能得到保持，也就是所谓的 sustainable。

老谢也大概讲解了 QL 油棕业务，印象中也没有什么特别的东西。

过后闲聊的时候，我说到今年看到 QL 的鸡蛋都进军了超级市场，这是不错的成绩哦。

原来以前 QL 不进军超级市场是因为条件荷刻，上架费很贵，赚得不多，所以那时 QL 只选择在杂货店或巴刹卖。现在的人比较倾向到超市买菜，QL 才开始进军这个市场。

叮，叮，叮，叮 。。。 铃声响了，AGM 要开始了。 （也很明显，这是我作的，那里可能有铃声的）

我们就陆陆续续的进场了。

AGM 里一共有三个人问了问题，2 位是普通股东，1 为是 MSWG 的代表，我现在只说重点，因为太长了，也不太记得细节。

有人问到 QL 有没有可能收购 LayHong 的可能性，把 LayHong 纳入 QL 的公司里，老谢回答说暂时没有这个打算，但是已经派人进去那里帮忙管理，希望以后能得到不错的贡献。

过后老谢也讲解一下未来的业务发展，大部分的资讯都在 2011 年的 MD statement 那里说到了。

值得一提，印尼 Surabaya 那里的厂只是 Surimi 厂和鱼料厂，而没有 Surimi based product 的厂，所以那些 surimi 都是供出口的，暂时 QL 的目标是稳定现有的厂房先，以后才考虑 Surimi based product 的厂。

油棕业务有说到少少，就是 QL 会继续把现有的土地种植油棕，也会考虑购买任何有可能发展油棕业务的土地。

如果我没记错，老谢好像有谈到 Tawau 有一间油棕厂已经开始用 boilermech 的蒸汽发电 system 了，详情我不太记得，不敢乱说。

再来是家畜业，有人问到，越南那边的家畜业如何，有可能进步发大来做吗？

老谢是这样回答的，他说越南人的文化是吃鸭蛋为主，鸡蛋还是一个新的文化，所以他们在那边的发展不会太快，只会缓慢的进行。

这个，其实去年的 AGM 也有说过。

再说成长，老谢很坦诚的说，QL 的规模已经不小，要维持像以前的高成长 （大概 23% 的 CAGR）已经不太可能，他不给予一个数字，但是他说，双位数成长应该是没问题的，但要维持在 20% 以上应该不太可能。

当中还有一些小问题的，我不太记得了，实在是抱歉。

过后到 MSWG 的代表问问题，他应该是问了三个问题：

1. 他要求 QL 把油棕业务的 statistic 放出来，让小股东更加掌握 QL 的油棕业务。
-- 老谢回答： 明年的年报 QL 的管理层将会慎重的考虑这个要求。

2. 他质问 QL 的 director 里为什么没有女人。
3. 他要求 QL 跟不懂什么 laws，要每 9 年换掉 Independent director。

2,3 他都搬出什么条例，什么 Laws 的，我听得有的没有的，不太明白，不过，这些都是废的问题，所以我也不加以理会。

Tengku，老谢，和 Eddy 都给予回答，也说明有能者居之，无论是男是女，只要有能力就是上任 director 一职。

更有一位股东声讨这位 MSWG 的代表，当中引起了少少有火药味的闹剧。

11:20 AM 左右，AGM 圆满结束。

QL 准备了自助形式的午餐给所有股东，我们一群年轻的支持者也排队去拿食物。

很巧遇的，我们和其中一位 director -- Mr Chia Mak Hooi 坐在同一桌，那么难得的机会，我当然去认识一位这位 director，我们也和这位 director 闲聊了大概 30 分钟左右吧。

啊，忘记说了，在一开始遇到老谢时，他介绍我们给他的孩子认识，这位富豪第二代一点架子都没有，为人还非常友善，确实难得。

在我们还未离开之前，老谢的孩子 -- Mr Chia Lik Kha 还过来和我们聊天，我顺便问他我们能不能够参观 QL 的鱼丸厂房或农场，他说基于卫生问题，他们很少让投资者，基金经理或其他人参观的，因为需要做很多卫生的准备，既然那样，我也不为难他了。

最后，我们和老谢一起拍了一张照，我还特地要求和老谢单独拍一张，我这个人嘛，很多次看到明星我都不会过去拍照的，这是我第一次和名人，不对，不对，应该说是和成功人士拍照。

QL AGM，明年再见 ！！！

（以上是我凭记忆写出来的，如果有任何遗漏或写错的地方，请大家多多包涵）